вчера

Дмитрий Полевой

АстраNomia:

Комментарии главы ЦБ и последние данные - что это значит?

Что случилось?

Сегодня глава ЦБ Эльвира Набиуллина сделала ряд комментариев по денежно-кредитной политике:

ЦБ продолжает придерживаться осторожного, аккуратного подхода, учитывающего все риски
Решения (по ставке) до конца года не предопределены, всё будет зависеть от динамике ключевых индикаторов
Пространство для снижения ставки остаётся, прогноз по траектории ставки ЦБ уточнит на ближайшем заседании
Рост цен на бензин – временный фактор, шок со стороны «предложения», ЦБ рассчитывает на эффективность мер правительства по их стабилизации
Цены на бензин не являются мерой устойчивой инфляции, но из-за высокой значимости они могут влиять на скорость замедления инфляционных ожиданий
Ускорение недельной инфляции в РФ вызвано волатильными компонентами, динамика устойчивых компонент остаётся на летнем уровне, может быть даже чуть ниже, чем в августе

Очередные данные по недельной инфляции указали на её ускорение с 0.13% до 0.23% н/н, а годовой рост повысился с 8% до 8.1%. Основной причиной ускорения стал сезонный рост цен на плодоовощную продукцию (+1.1%), но заметный вклад в рост цен вносит топливо (бензин и дизтопливо), выросли цены на автомобили и общественный транспорт, вновь ускорение в отдельных продовольственных товарах и бытовых услугах.

Сегодня ЦБ опубликовал данные по финансовым потокам за сентябрь и 3К25 (изменение к среднему за 2К25 с поправкой на сезонность):

в 3К25 они сократились на 7.3% после роста на 0.5%/9% в 2К25/1К25
без учета добычи, нефтепереработки и госуправления снижение на 7% после +0.9%/+14.9%
в сентябре падение на 7.5% в целом по экономике (-6.4%/-8.1% в авг/июле) и на 7% без добычи, нефтепереработки и госуправления (-6.1%/-8.0%)

Также регулятор выпустил комментарий о денежно-кредитных условиях, назвав их по-прежнему жесткими – рост номинальных % ставок вкупе со снижением инфляционных ожиданий вызвал ужесточение ценовых условий кредитования. Важно, что регулятор отметил возвращение к умеренному росту кредита экономике к концу сентябре вкупе с нормализацией динамики денежных агрегатов.

Наконец, Минфин заявил о профиците федерального бюджета в сентябре на уровне 0.4 трлн руб., с начала года дефицит составил 3.8 трлн руб. при плановых 5.7 трлн руб. Это произошло благодаря сохранению нормальной сезонности доходов и нормализации расходов в соответствии с их более «ровным» исполнением в течение года.

Что мы думаем?

Недельные данные предполагают рост цен в сентябре на 0.36% м/м, что заметно превышает 0.08% м/м из «эталонной» траектории ЦБ (соответствующей 4% инфляции), годовой показатель был около 8-8.1%. Сезонно-скорректированный (с.к.) рост цен можно грубо оценить в 0.61% м/м против 0.33% в августе, в пересчете на год за 1/3 мес. это соответствует 7.6%/6.7% по сравнению с 4.1%/5.5% в августе. В июльском прогнозе ЦБ ждал годовую инфляцию в 8.5%, а квартальную с.к. инфляцию в пересчете на год около 8.5%. Фактически, видим ускорение с низких уровней июля-августа, но цифры всё равно вблизи нижней границы прогноза ЦБ.

Скептики скажут, что сентябрьские 7.6% с.к.г., если будут подтверждены финальными цифрами в пятницу – это максимум с января. Но мы знаем, что в сентябре значимый вклад внесли плодооовощи и топливо, поэтому глава ЦБ акцентировала внимание на устойчивых компонентах инфляции. Одной из мер является базовая инфляция, которую в сентябре мы грубо оцениваем в 0.48-0.53% м/м или 0.45-0.5% с поправкой на сезонность. В обоих случаях это соответствует исторической медиане за сентябрь. Иными словами, устойчивая инфляция остаётся в прежнем диапазоне 4-6%.

Данные по финансовым потокам показывают резкое снижение деловой активности в 3К25 (с ухудшением в сентбре), что согласуется с другими опережающими показателями и фактическими данными за июль-август. Более того, с поправкой на рост цен (+1.5% с.к. за квартал) падение финансовых потоков в 3К по экономике и экономике без учета сырьевого сектора/госуправления превышает показатели 2К22. Обращает внимание на себя комментарий о сохранении жестких ДКУ августе-сентябре (де-факто – ужесточении всех основных компонент, если смотреть на количественные индикаторы) и возвращении к умеренным темпам роста кредита экономики к концу сентября (видимо, по оперативным данным, на которые ЦБ ссылается редко). А данные по исполнению бюджета фиксируют дальнейшую нормализацию расходов и общего бюджетного импульса даже, если фактический дефицит до конца года окажется чуть выше планируемого (из-за более слабой динамики ВВП).

Требуют ли все эти данные сохранения текущего уровня ставки в октябре? Это открытый вопрос, до заседания выйдет еще ряд важных индикаторов. Например, с января по июль 2015 ставка была снижена с 17% до 11%, а затем оставалась неизменной до мая 2016 при 3-мес. базовой с.к.г. инфляции в среднем около 7.7% и медиане 8.2% (сейчас не выше 5-6%). Многие экономисты и рынок уже заложились на сохранение 17% ставки неизменной до конца года. Мы же по-прежнему считаем возможным снижение ставки до 15-16% к концу года, поскольку очевидная слабость экономики и стабильность рубля снижают вероятность устойчивого роста инфляции даже с учётом эффектов от будущего роста НДС. Считаем, что динамика основных индикаторов будет и далее соответствовать базовому прогнозу ЦБ, предполагающему постепенное снижение ставки вслед за инфляцией.

Новости и аналитика