Резюме решения по ставке от ЦБ - что важного?
Что случилось?
Поздно вечером во вторник ЦБ всё-таки опубликовал первое «Резюме обсуждения ключевой ставки» с заседания 16 февраля и комментарий к обновленному прогнозу. Для себя выделили следующие моменты:
- Замедление инфляции в декабре-январе отражает трансмиссию жесткой денежно-кредитной политики (ДКП) через торможение потребкредита и рост сбережений населения. Но важно следить за инфляцией в услугах, которые лучше всего отражают баланс спроса и потребления и эффекты ДКП. Инфляция превышает целевые 4% уже четвертый год, инфл. ожидания повышены, поэтому риск сохранения высокой инфляции надолго требует жесткой политики надолго.
- Основная развилка – связан ли сильный рост ВВП на 3.6% в 2023 с бОльшим приростом её потенциала или с бОльшим циклическим ростом сверх потенциала (+й разрыв выпуска или «перегрев»). В первом случае инфляция может снижаться быстрее даже при росте экономики (мягкая посадка), во втором же «перегрев» экономики грозит устойчивой инфляцией и требует большего торможения кредита/ВВП. Ответа на этот вопрос у ЦБ пока нет, поэтому и нейтральный сигнал.
- Рост ВВП, вероятно, будет поддерживаться инвестициями, которые могут быть менее чувствительны к высокой ставке из-за рекордной загрузки мощностей, удорожания труда, роста прибылей, оптимистичных ожиданий по спросу и высоких издержек остановки уже начатых проектов даже при подорожавших кредитах. Это хорошо для потенциала экономики.
- Напряженность на рынке труда, возможно, перестала нарастать, бизнес научился привлекать кадры из других регионов, улучшая соцпакет и помогая с арендой/покупкой жилья. Но это повышает издержки и отпускные цены, поддерживая инфляцию. ЦБ продолжает наблюдать, это ключевой фактор на будущее.
- Бюджет важен для ЦБ через среднесрочные параметры и налоговую политику, а не сезонность расходов внутри года. Более быстрое снижение внешних ставок vs ставки ЦБ – еще один дезинфляционный фактор через процентный дифференциал (и влияние на рубль). Для самого курса основную угрозу представляет снижение физических объемов экспорта и цен несырьевого экспорта, где стабилизирующая роль бюджетного правила не работает. Внешние ограничения в расчетах могут влиять на экспорт и импорт одновременно, не влияя сильно на курс. Не грозит рублю и отмена Указа о продаже валютной выручки, считает ЦБ.
- Обсуждая перспективы ДКП, ЦБ ждёт повышения кредитных ставок, в т.ч. из-за автономных от ДКП факторов (перехода системы к структурному дефициту ликвидности и повышению ставки межбанка относительно ключевой, ужесточения норматива по ликвидным активам и макро-пруденциальных мер). Но степень жесткости политики ЦБ уже считает достаточной – вопрос, скорее, в сроке удержания ставки. Чрезмерная жесткость может задавить инфляцию в 2025 ниже 4%, поэтому нейтральный сигнал обоснован, а снижение инфляции/инфл. ожиданий позволит следом медленно снижать и ставку. В базовом сценарии большинство в Совете директоров готово к снижению ставки в 2П24, но отдельные участники допускают начало снижения несколько раньше.
Что мы думаем?
Акценты в дискуссии подтверждают нашу базовую логику о важности ситуации в экономике и рынке труда, инфляция будет их отражением, особенно в услугах. Понимание степени «перегрева» экономики – ключ к траектории ставки. Базово мы по-прежнему ждем охлаждения ВВП до 1-1.5% за счет разворота кредитного/бюджетного импульсов и относительно стабильного рубля (90-100/USD диапазон на год). Поэтому свой базовый прогноз не меняем – инфляция 5-5.5% г/г к концу года при целевых 4% за 3-мес. с сезонной корректировкой к 4К24, к концу году ставка опустится до 11% при первом снижении в июне на 50-100 б.п.
Для рубля жёсткая ДКП создаёт важную опору, вкупе с указом по продаже выручки экспортерами и бюджетным правилом позволяя не ждать какого-то резкого обвала, в т.ч. после выборов. В марте-апреле по-прежнему допускаем 88-90/USD, далее стабилизация внутри 90-100. В ОФЗ ставки ожидаемо растут - рынок услышал ЦБ, а Минфин продолжает размещать новые выпуски. Фондировать позиции банкам дороже, чем дают ОФЗ, а без их устойчивого спроса кривая опускаться не будет. Поэтому флоутеры остаются отличным активом в ожидании пиков по доходностям фиксов. Тезис о структурном дефиците ликвидности во 2П24 и положительном спреде между RUONIA и ключевой может делать размещаемые флоутеры с привязкой к RUONIA чуть интереснее, чем флоутеры с ключевой. В акциях основной идеей для физиков остаются будущие дивиденды и дешевизна рынка, но прошлая неделя показала, что внешние риски недооценивать не стоит. Пока на рынок смотрим нейтрально, наблюдая за волатильностью настроений физиков.
Новости и аналитика
Актуальные комментарии
Все комментарииАналитические отчеты
Все отчетыНовости компании
Все новостиИнвестиционные стратегии
Оригинальные стратегии для инвесторов. Помогаем состоятельным клиентам грамотно воспользоваться возможностями финансовых рынков за счет активного управления, профессионального анализа и поиска рыночных неэффективностей.
Все стратегии* Стратегии доступны только квалифицированным инвесторам
Стратегическая аллокация
Мы помогаем клиентам и их семейным офисам в построении инвестиционного процесса. Разрабатываем индивидуальную инвестиционную политику. Рекомендуем долгосрочное распределение капитала по классам активов на основе лучших мировых практик.