19 июня 2025 года

Дмитрий Полевой

АстраNomia:

Выход из перегрева, охлаждение или (почти) рецессия?

Что случилось?

На проходящем в Питере ПМЭФ-25 в ходе дискуссии представители экономических властей разошлись в оценках текущего состояния экономики. Так, глава ЦБ Эльвира Набиуллина назвала его «выходом из перегрева», глава Минфина Силуанов говорил о «похолодании, за которым всегда приходит лето», а глава Минэкономики Решетников заявил «по цифрам охлаждение, но по индикаторам она на грани перехода в рецессию». В части инфляции и ДКП сигнал главы ЦБ был красноречив: ЦБ будет снижать ставку по мере снижения инфляции, которая уменьшается быстрее ожиданий.

Что говорят фактические данные?

Цифры по ВВП за 1К25 подтвердили замедление роста с 4.5% до 1.4% г/г из-за торможения в товарах/услугах при стабильном росте госсектора, но из-за разного числа рабочих дней годовое сравнение не совсем корректно. Если посмотреть на динамику за квартал с устранением сезонности и календарного фактора (к/к с.к.), то в 1К25 ВВП снизился на 0.6% к/к с.к. после роста на 1% в 4К24 и в среднем поквартально в 2024. Из восемнадцати основных секторов рост показали только шесть – с/хозяйство, обработка, строительство, финансы/страхование, госуправление/оборона и здравоохранение. Причём восемь из них снижаются и относительно 3К24, что позволяет учесть резкий «статистический» рост экономики в 4К24. В апреле власти оценили рост ВВП в +1.9% г/г или +1% м/м с.к., данные СберИндекса показали рост потребления почти на 0.3% м/м с марта по май, давая надежду увидеть во 2К25 динамику, близкую к стагнации или небольшому росту относительно 1К25.

Что говорят опросы про 2К25?

Сводный индекс деловой активности PMI в апреле-мае составил 50.1 пункт vs 51.4 в 1К25, сохранение на уровне мая (51.4) выведет среднюю к 51 пункту, допуская стагнацию или слабый рост за квартал. Аналогичный индекс Росстата для обрабатывающей промышленности, охватывающий существенно большее число компаний, в апреле-мае продолжал уверенности снижаться с 3.3 пунктов в 1К25 до 1.8 в апреле и 0.1 в мае. При таких уровнях PMI/Росстата экономика/промышленность исторически балансировала между слабым ростом/стагнацией и снижением активности.

Сегодня же ЦБ опубликовал июньский опрос компаний по итогам мая, который показал:

Индекс бизнес-климата (ИБК) снизился с 4.8 до 2.9 пунктов за счёт снижения текущих оценок (выпуска и спроса) и их ожиданий до минимальных уровней с 4К22
Негативная динамика усилилась и наблюдалась по всем секторам, при этом индекс текущего состояния приблизился к средним значениям за февраль-апрель 2022 для промышленности в целом и был даже ниже для обработки, отрицательные значение в рознице и транспорте, заметно лучше обстановка лишь в услугах, да и общие ожидания бизнеса пока далеки от явно рецессионных уровней
Инфляционные ожидания (баланс ответов «рост/снижение») снизились с 18.30 до 18.11, а ожидаемый в следующие 3-мес. рост цен в годовом выражении чуть подрос с 4.40% до 4.52%, но если скорректировать эти цифры на резкий рост инфляционных ожиданий в сфере ЖКХ из-за ожидаемой индексации тарифов в июле (сойдет на нет после индексации), то получим снижение с 18.30 до 17.90 и с 4.40% до 4.20% соответствено
Условия кредитования продолжили улучшаться и вернулись на уровни мая-июня 2024

Что мы думаем?

Динамика ВВП в 1К25 была крайне неоднородной, что могло лишь усилиться во 2К25. Данные за апрель-май дают надежду на стагнацию или небольшой рост, хотя опросные индикаторы, скорее, обещают дальнейшее охлаждение. Сегодняшние цифры ЦБ допускают углубление рецессии в промышленности в целом и в обработке в частности в 2К25, а рост экономики пока обязан сфере услуг, хотя и здесь видны признаки продолжающегося замедления. Балансовые индикаторы ценовых ожиданий всё еще высоки, но повышать цены бизнес планирует темпами, сопоставимыми с целевыми 4%, при этом в производстве потребтоваров и с/хозяйстве это 2-3%, в торговле 5-6%, в услугах 4.5% - это значительно ниже двузначных уровней 2П24.

Поэтому, формально, можно выбрать любое из трёх вышеуказанных вариантов чиновников в зависимости от обсуждаемого сектора, но, полагаем, июньскую картину лучше описывает г-н Решетников. О полноценном спаде по итогам 2025 года речи пока не идёт, но наиболее вероятным видится рост на 0.5-1.5%. Так, +0.5% получится, если до конца года экономика останется на уровне 1К25. ЦБ ждёт 1-2% при инфляции 7-8%, но в июле цифры могут быть понижены до 0.5-1.5% и 6.5-7.5%, что позволит понизить средний прогноз по ставке ЦБ в 2025/2026 с 19.50-21.50%/13-14% до 19-20.50%/12-14% соответственно, допуская ставку 15-18% в 2025 и 10-11% в 2026. Мы по-прежнему ждем 0.6% по ВВП и 6.3-6.5% по инфляции, поэтому по ставке по-прежнему целимся в 18-19% в июле, 15% в декабре и 10% в 2026, из основных классов активов продолжая отдавать предпочтение средним/длинным ОФЗ.

Новости и аналитика

Актуальные комментарии

Все комментарии