вчера

Дмитрий Полевой

АстраNomia:

стратегический документ ЦБ - что интересного для инвестора?

Что случилось?

ЦБ представил первый драфт своего стратегического документа – Основных направлений денежно-кредитной политики на 2026-28, коротко ОНКДП 26-28. В документе много важной/интересной информации и аналитики от ЦБ, но пока подсветим лишь ключевые параметры альтернативных макро-сценариев по сравнению с базовым (июльским) прогнозом, по которому ВВП растёт на 1-2%/0.5-1.5% в 2025/2026, инфляция 6-7%/4% и ставка на конец года 14-18%/10-11%.

Принципиально от базового альтернативные сценарии отличаются предпосылками относительно потенциала экономики (он выше в дезинфляционном варианте и ниже в проинфляционном/рисковом) и динамики внутреннего спроса (выше в проинфляционном, в т.ч. из-за мягкой бюджетной политики и высоких инфляционных ожиданий, и ниже в рисковом). Разное соотношение потенциала и спроса формируют разные условия для роста ВВП и инфляции. В проинфляционном и рисковом сценариях также предполагается усиление санкций, а, в последнем варианте, добавляется резкое торможение мировой экономики и финансовый кризис:

ДЕЗинфляционный сценарий предполагает более высокий рост экономики при замедлении инфляции с 6-7% в 2025 до 3-4% в 2026 и более быстрое снижение ставок до 8-9% в 2026 и 7.5-8.5% в 2027-28 с 14-16% в 2025 (для оценок берём нижнюю половину базового диапазона ЦБ)
ПРОинфляционный сценарий предполагает базовый взгляд на рост экономики при более медленном снижении инфляции с 6-7% до 4-5% в 2026 и выход на целевые 4% лишь в 2027, поэтому и более медленное снижение ставки до 13-15% в 2026, 9-10% в 2027 и 7.5-8.5% в 2028 с 16-18% в 2025 (берём верхнюю половину базового диапазона ЦБ)
Рисковый (кризисный) сценарий, который можно назвать сценарием «максимального неблагоприятствования» с глубокой двухлетней рецессией в России (спад ВВП на 4.5-6.5%) и высокой инфляцией (8-12%), может означать неизменность ставки 16-18% в 2025 и 2026, повышение до 19-21% в 2027 и последующий обвал до 6% (уровни ниже нейтральных 7.5-8.5%) в 2028
В терминах реальной ставки, посчитанной как разность средней ставки и средней инфляции за год, с ожидаемых в 2025 ~10.2-10.4% ЦБ допускает снижение в 2026/27 до 6.3-6.6%/3.5-4.5% в ДЕЗинфляционном сценарии и 9.7-10.5%/6.5-7.5% (почти не изменится) в ПРОинфляционном, т.е. в 2026 реальные ставки могут оставаться на повышенных уровнях

Что мы думаем?

ЦБ заявил, что базовый сценарий является существенно более вероятным, чем альтернативные, поэтому по-прежнему используем его как основу для собственных прогнозов. Кризисный сценарий - крайне маловероятный вариант, он играет роль "страшилки", на него всерьез не смотрим.

Комбинация базового, дезинфляционного и проинфляционного сценариев, таким образом, описывает преобладающее большинство возможных комбинаций макро-условий в экономике, и во всех из них ставка к концу 2026 будет ниже текущих 18% и ожидаемых в сентябре 16-17%. Более того, оценки долгосрочной нейтральной ставки ЦБ вновь подтвердил на уровне 7.5-8.5%.

На пресс-конференции каких-то новых сигналов от регулятора мы не услышали – это также логично, поскольку ожидания рынка на сентябрь (16-17%) полностью соответствуют базовому прогнозу, а долгосрочный взгляд рынка на ставки (не ниже 12-13%) заметно превышает нейтральные 7.5-8.5%. Это означает сохранение относительно жестких ожидаемых ДКУ, что, опять же, корреспондирует с прогнозируемым регулятором уровнем реальной ставки в 2025-26.

Учитывая, что инфляция и рост ВВП во 2-3К25 складываются ближе к нижней границе базового прогноза, мы ориентируемся на спектр траекторий по ставке из базового и ДЕЗинфляционного сценариев, рассматривая ПРОинфляционный вариант в качестве рискового. Поэтому по-прежнему видим значительный потенциал для снижения ставки ЦБ до 14% в 2025 и 9-11% в 2026, что сохраняет идею покупки средних/длинных ОФЗ в числе наиболее безопасных и привлекательных для инвестора в текущей фазе бизнес-цикла с точки зрения соотношения «риск-доходность».

Новости и аналитика