Рост тарифов как фактор риска для ЦБ
Что случилось?
В своём пятничном интервью, комментируя перспективы изменения ключевой ставки на ближайшем заседании 27 октября, зампред ЦБ Алексей Заботкин упомянул новые параметры индексации регулируемых тарифов на услуги естественных монополий (газ, э/э, услуги ЖКХ и ж/д перевозки) как фактор для принятия решений.
Он заявил: «Дополнительными вводными для нас являются тарифные решения…, которые были объявлены после заседания по ставке 15 сентября. … мы учитываем вклад роста тарифов в общую инфляцию, и проводим денежно-кредитную политику так, чтобы общий индекс потребительских цен сходился к 4%. … о тарифах надо думать так, что это может повлиять на траекторию ставки, но не изменит наше целеполагание - возвращение инфляции к 4% в следующем году.»
Попробуем разобраться, насколько это значимый фактор.
Как изменились параметры индексации тарифов?
Чтобы ответить на этот вопрос, сравним среднегодовой рост тарифов в 2024-25 и отдельно в 2024 в прогнозах на 2023-25 (бюджетный цикл прошлого года) и 2024-26 (актуальный прогноз). Сравнение представлено на прилагаемом слайде.
В среднем на 2024-25, новый тарифный план предполагает их дополнительный рост на 2-3% в случае тарифов ЖКХ и 4-6.5% по ж/д перевозкам из общего повышения на 7.5-10% по сравнению с инфляцией в 4.3% и ростом базовых цен производителей (берем цены в обрабатывающем секторе искл. нефтепродукты) на 5.6%. Отдельно на 2024 речь о дополнительных 3.5% по ЖКХ и 2-7% по ж/д перевозкам из общего роста на 9-11%.
Вряд ли эти цифры соответствует формуле «инфляция минус», которая изначально закладывалась в формулу индексации тарифов с целью ограничения их влияния на инфляцию и стимулирования госкомпаний к повышению собственной эффективности. Сейчас рост тарифов почти вдвое превышает целевую инфляцию в 4%, что явно усложняет задачу ЦБ.
Что это значит для прогноза по инфляции в 2024?
Тарифы на ЖКХ занимают около 10% потребительской корзины, поэтому дополнительные 3.5% роста – это напрямую 0.35% к инфляции. Еще около 0.05-0.1% имеем за счет ж/д перевозок. Мы не учитываем эффекты влияния тарифов на цены других потребительских товаров/услуг и косвенно через цены производителей, для которых стоимость ресурсов в регулируемом сегменте тоже возрастет. Особенно сильно растут цены на ж/д перевозки грузов. В итоге, речь может идти о, минимум, дополнительных 0.5% к инфляции.
На первый взгляд, это не так много, но вряд ли ЦБ понравится перспектива иметь инфляцию в 2024 ближе к 5%, а не к 4%. В то же время, ЦБ смотрит на инфляционный импульс, т.е. сезонно-скорректированную (с.к.) инфляцию за 1 или 3 мес. Годовой показатель 4.5-5% г/г в декабре 2024 вполне допускает «инфляцию у 4% цели», если к концу 2024 с.к. инфляция вернется к целевым 0.30-0.35% в месяц.
И с этой точки зрения более высокие параметры индексации тарифов в июле 2024 и несут риски - к середине года эффекты слабого рубля/бюджета должны были сойти на нет, позволяя рассчитывать на снижение с.к. инфляции и инфл. ожиданий. Но июльское повышение тарифов этот процесс нормализации может на какое-то время нарушить/отсрочить – инфл. ожидания обычно были более чувствительны к росту тарифов.
Что это значит для инвесторов?
Последние комментарии ЦБ содержат четкий сигнал: инфляционные риски со стороны бюджета, слабого рубля и тарифов потребуют более жесткой политики в 4К23-2024. Сигнал о 4% инфляции в 2024 – это про намерения сделать все необходимое в рамках анти-инфляционного мандата, а не про сухую цифру 4% г/г в декабре 2024, чего мы, вероятно, не увидим. И даже рубль по 85-95/USD (если сработает указ о контроле за продажами/покупками валюты крупнейших экспортеров) инфляционные перспективы улучшит лишь частично. Скорее, он снижает вероятность ключевой ставки в 16-17% из нашего сентябрьского рискового сценария (инфляция пока идет ровно по нему), но шансы увидеть 14-15% сохраняются.
Однако рынок ОФЗ живет в простой парадигме «крепкий рубль – менее жесткий ЦБ», что видим в снижении доходностей на 30-40 б.п. в 1-3 летних и 10-20 б.п. в 5-10 летних ОФЗ с локальных максимумов прошлой недели. Такой оптимизм не разделяем, ожидая «болезненного» для рынка/розничных инвесторов смещения кривой ОФЗ вверх в ближайшие недели/месяцы. Спешить покупать средние/длинные ОФЗ инвесторам не нужно – в отсутствии нерезидентов быстрого разворота рынка не произойдет, а локальные игроки всегда смогут купить значительный объем средних/длинных бумаг напрямую у Минфина, учитывая планы валового размещения на 4+ трлн руб. в год в 2024-26.
Новости и аналитика
Актуальные комментарии
Все комментарииАналитические отчеты
Все отчетыНовости компании
Все новостиИнвестиционные стратегии
Оригинальные стратегии для инвесторов. Помогаем состоятельным клиентам грамотно воспользоваться возможностями финансовых рынков за счет активного управления, профессионального анализа и поиска рыночных неэффективностей.
Все стратегии* Стратегии доступны только квалифицированным инвесторам
Стратегическая аллокация
Мы помогаем клиентам и их семейным офисам в построении инвестиционного процесса. Разрабатываем индивидуальную инвестиционную политику. Рекомендуем долгосрочное распределение капитала по классам активов на основе лучших мировых практик.